PIPPIN 如何在監管荒漠中運作,並在 Aster 上找到真愛:PerpDEX 對合約交易遊戲理論邏輯的重構。

作者:danny

中心化交易所目前在其合約交易風控中進行無差別的未平倉合約(OI)和帳戶凍結清查。專業交易者迫切需要一個能夠抵禦風控流彈、支持深度埋伏、提供隱蔽操作和戰略機動的新陣地。備受期待的Aster協議能否利用這一行業結構性真空,憑藉其無需許可的特性和強大的BNBchain生態系統,成為大規模鏈上合約交易的新戰場?

戰火已經點燃,但硝煙尚未升起。讓我們看看各位如何應對。

「每個人都會經歷這個階段。看到一座山,你就想知道山的另一邊是什麼。」

一、合約收割計劃的核心操作要素

一個成功的合約收割操作必須具備兩個關鍵因素:1. 對現貨市場的絕對控制 2. 充足的未平倉合約(OI)。

1.1 現貨市場控制:操縱指數價格的遙控器

做市商控制目標代幣的流通供應,將現貨市場變成一個可以隨意操縱的「資料盤」。由於合約的標的價格(指數價格)主要源自現貨價格,而指數價格又是標記價格的重要組成部分,因此控制現貨市場等同於控制標記價格。

一旦做市商控制了現貨的流通供應,他們就可以在流動性較差的現貨市場中以極小的資金成本大幅操縱價格。這些現貨價格變化會通過預言機立即傳導到期貨市場,從而改變合約持倉者的損益狀況。

1.2 大量未平倉合約:盈利的基本條件

在無法透過現貨交易直接賣出的情況下(不僅因為現貨交易受到鎖定和監控,還因為目前現貨市場幾乎沒有流動性,賣出會損害價格且容易在鏈上追蹤),合約已成為做市商獲利的唯一有效途徑。

假設做市商投入1,000萬美元進行操作,他們在現貨端的成本是固定的,包括交易費用、資金成本、損耗以及拉高出貨成本。如果無法在現貨端變現,做市商必須透過合約端至少賺取3,000萬美元才能覆蓋成本並獲利。

這解釋了為什麼這樣的交易平台需要大量的未平倉合約(OI)。只有當合約未平倉合約足夠大時,現貨市場的小幅波動才能在合約端產生足夠的利潤來覆蓋交易成本。

二、時代的遺物:中心化交易所收緊風控,阻止大量未平倉合約(OI)交易

中心化交易所的限制和帳戶風險

隨著全球監管合規要求的增加,Binance等中心化交易所加強了對異常帳戶行為的監控。對於大規模資金而言,在中心化交易所進行密集交易面臨多重障礙:

帳戶暫停和資金凍結:由於反洗錢和合規審查,頻繁轉移大筆資金和異常交易頻率很可能觸發風控系統,導致帳戶暫停或資產長期凍結。

未平倉合約上限(OI Cap):為防止系統性風險,中心化交易所對單一帳戶或單一交易對的未平倉合約(OI)設置嚴格限制。這使得市場操縱者建立能夠影響市場預期的大量倉位變得更加困難。

接管風險:在極端波動下,中心化交易所的清算引擎和保險基金機制可能導致做市商的倉位被系統自動接管或強制減倉(ADL),使原本的收割計劃功虧一簣。

三、Aster:Binance生態系統內的鏈上戰場和無需許可的堡壘

憑藉Yzi和CZ的強力背書,以及Bnbchain生態系統與Binance交易用戶的高度重疊,不乏活躍的交易用戶和做市商,Aster也在PerpDEX賽道上開闢了自己的新戰場。

Aster的API基本上與Binance相同,這大大降低了學習和遷移成本。

對於交易者而言,Bnbchain生態系統和Aster相比其他中心化交易所提供了無與倫比的優勢。它是無需許可的,這意味著任何人只需連接錢包即可交易,沒有帳戶被封禁的風險。在Aster上,大型交易者可以肆無忌憚地開設大量倉位,無需擔心中心化平台的干預或「黑箱風控」。

這種環境催生了一種新的「合約收割」敘事,即在流動性較差的PerpDEX上利用資訊不對稱和資金優勢,將合約市場轉變為獲取現貨市場無法實現利潤的「提款機」。

四、以Pippin為例的未平倉合約異常現象

Pippin($PIPPIN)是一種在2026年初活躍的AI驅動的迷因幣,展示了這種操縱模式的特徵。鏈上數據顯示,Pippin的內部持有者似乎透過27個關聯錢包控制了約80%的供應量,代表典型的高度控制。

在Aster上,Pippin展現了與其日交易量完全不成比例的巨大未平倉合約(OI)。Pippin的未平倉合約達到71m(實際上應該是35.5m),但其24小時交易量僅為7.6m,導致交易量/未平倉合約比率僅為0.214,這是一個非常奇怪的現象。

這種現象背後的邏輯是,做市商透過Aster的無需許可環境累積大量倉位,而無需實際交易。當做市商透過買賣操縱現貨市場(指數價格上漲/下跌)時,他們在Aster上的合約倉位產生大量未實現利潤。由於沒有中心化監控,這種自我操縱可以持續進行,直到找到足夠的對手方來實現利潤。

五、儘管流動性不佳,看我如何將倉位轉化為利潤:價格傳導與做市商的角色

在流動性和活躍度較低的PerpDEX(如Aster)上,做市商的核心挑戰是如何順利退出倉位,即「分銷」其持倉。然而,在像Aster這樣流動性相對較低的平台上,價格平滑和傳導在很大程度上依賴於做市商和機器人。這究竟是如何實現的?

注意:Aster某些交易對的流動性實際上非常好,絲毫不遜於中心化交易所。

5.1 跨交易所價格傳導機制

在Aster上累積大量未平倉合約(OI)倉位後,做市商操縱現貨市場以引起價格波動。這些波動不僅在Aster上產生未實現利潤(以及現有倉位的清算,還影響Aster的交易量和清算),還透過以下路徑傳播:

預言機觸發:現貨價格變化 -> 預言機更新 -> Aster指數價格變化。

中心化交易所合約跟隨:由於Binance是流動性樞紐,做市商同時在Binance Alpha和Binance Perp中創造波動性。

價差控制和傳導:做市商透過做市機器人人為控制Aster和Binance之間的價差。為避免單邊風險,做市商將價格壓力從Binance傳導到Aster,而做市商在他們的「資料平台」Aster上等待這種流動性,最終實現利潤。

假設做市商在Aster上是淨多頭倉位,並在Aster和Binance之間創造一個「套利機會」,其中Aster的價格較高,Binance的價格較低。

根據價格回歸理論,一旦套利者抓住這個機會,他們將在Aster上開設空頭倉位,在Binance上開設多頭倉位。這樣,做市商就可以方便地將自己的倉位(平空頭倉位)轉移給套利者並實現利潤,反之亦然。

例如:

當做市商推高現貨價格時,他們刻意控制Aster和Binance(或其他主要交易所)之間的價差。

(上圖顯示Aster的報價,下圖顯示Binance的報價。請忽略格式;本文直接使用截圖向您展示這是一個肉眼可見的機會。)

創造高溢價:做市商首先在現貨市場施加壓力,同時推高Aster上的價格,使Aster的價格明顯高於Binance的指數價格。(Aster的訂單簿相對較薄,如下圖所示。)

吸引套利者:全球的套利機器人將迅速檢測到這種價差。基於均值回歸的傳統邏輯,機器人預期Aster的價格最終會回落並錨定到Binance的價格。

因此,這些機器人將在Aster上開設空頭倉位(並賺取資金費率),同時在Binance上開設多頭倉位,試圖從價差中獲利。

利用市場動能建倉/減倉:此時,機器人的空頭倉位成為做市商想要平倉的多頭倉位的對手方。做市商利用這種「市場慣性」順利地將巨額利潤轉移給這些相信自己在進行無風險套利的機器人,而不會自己觸發市場崩盤。

此外,機器人持有的空頭倉位可以成為套利的燃料,因為這些空頭倉位在被清算時成為機器人平多頭倉位的對手方。機器人利用這種「市場慣性」吸引更多套利機器人和散戶投資者,最終獲得巨額利潤。

5.2 價格傳導與做市機器人協作

做市商不僅透過操縱現貨市場在市場內獲利,還導致Binance Perp出現相關波動。由於做市機器人通常根據多個交易所的價格調整報價,做市商在Aster上的行動可以影響預言機輸入,從而影響全球指數價格。

這種「價格傳導」效應使做市商能夠在一個更小、更可控的競技場(Aster)發起攻擊,並吸引來自更大、流動性更強的競技場(Binance)的參與者到這個精心準備的競技場套現流動性。

5.3 資料盤與真實活動

Coinglass等分析師指出了Aster的異常現象,包括交易量與未平倉合約不匹配,以及極低的清算數據。這進一步證實了Aster作為「資料交易平台」的性質。

莊家不需要Aster提供出色的有機流動性;他們只需要Aster提供一個穩定的結算板,不會封禁帳戶並支持高槓桿。

六、限制和操作成本

雖然莊家在Aster上擁有相當大的自由度,但這種方法遠非免費。除了高資金費率(每小時結算一次)外,流動性不足造成的摩擦也是一項重大成本。

6.1 資金費率支出

在Aster上,多空平衡嚴重失衡,因為做市商創造的未平倉合約(OI)往往遠遠超過自然交易者。作為主要多頭,做市商必須持續向對手方支付資金費用。

在某些極端情況下,年化資金費率可能超過200%。這意味著做市商必須在非常短的時間內完成整個拉高出貨過程;否則,巨額利息支出將迅速侵蝕其營運資金。

上圖顯示,在開設多頭倉位時,Aster上的每日資金費用比Binance高0.64%,比Bybit高0.81%。如果我們假設未平倉合約為30m(Aster的名義未平倉合約需要除以2),這意味著與Binance相比,您每天必須向空方多支付近96,000u的資金費用。

6.2 流動性摩擦與價差

雖然Aster的流動性在PerpDex上表現良好,但其整體流動性深度仍明顯落後於Binance。大倉位在進出場時可能產生可觀的滑點。

Aster訂單簿

Binance訂單簿

值得注意的是,Aster上的某些交易對使用動態滑點,滑點金額與當前未平倉合約和新開倉位的規模成正比。

為了應對這種滑點,做市商通常不會在訂單簿上一次性直接平倉。相反,他們使用做市商(被動)、場外交易(OTC)或上述套利誘導策略,以最小的滑點分批完成分銷(twap)。

什麼?!您問我Aster之後應該採取哪個方向?

隨著Aster Chain主網的推出及其ZK隱私技術的應用,未來的操縱活動將變得更加隱蔽和不可追蹤——也許這才是Aster隱私的真正意義。

與交易補貼、交易量操縱和零費用相比,這才是真正的必需品。如果Aster能夠利用Binance和其他中心化交易所收緊風控所帶來的這個機會窗口,創造自己的衍生品交易競技場,並抓住這個機會,它的未來看起來很有前景。

「我想告訴他,也許翻過那座山後,你會發現那邊並沒有什麼特別,回頭看你會覺得這邊更好,但他不會相信我。以他的性格,不親自試試是不會滿意的。」

東邪西毒

後記

被忽視的殘酷後果:博弈的第二階段。

這個劇本還有更殘酷的下半場...

一旦主力完成分銷,市場結構變成:主力已離場,套利機器人持有巨大的空頭倉位,價格維持高溢價。

有兩種可能的情境:

情境A:溫水煮青蛙(資金費率陷阱)

套利者預期價格會迅速回歸到之前的水平。但如果主力(或新的做市商)選擇不主動賣出,而是讓價格長時間維持高位以保持某種利潤呢?

雖然機器人持有空頭倉位應該被收取資金費用,但做市商可能已經在價格上漲期間累積了足夠的利潤來覆蓋初始資金費用。更令人擔憂的是,如果市場情緒變得極度波動,即使在做市商退出後,散戶投資者的投機性買入也可能維持高價。他們在Binance上用於對沖的多頭倉位可能因市場波動而面臨ADL(自動減倉),但Aster缺乏足夠的流動性來卸載這些倉位。

情境B:狩獵(空頭擠壓)

在成功將高價多頭倉位傾銷給機器人(將其轉換為機器人的空頭倉位)後,做市商有時可能會反向操作。

做市商知道現在市場上最大的空頭是那些機械化的套利機器人。

如果做市商(或與其他資金聯合)在現貨和衍生品市場再次大力推高價格,套利機器人的空頭倉位將立即面臨巨大的未實現虧損。由於機器人有嚴格的風控和止損線(或保證金不足),它將被迫以市場價買入以平空頭倉位並止損。

大量機器人的止損買單湧入將進一步推高價格,觸發更多機器人的止損單。做市商然後利用這些來自機器人止損單的「買單」在更高價格進行第二輪獲利(例如,開設新的空頭倉位)。

最後,經過這一系列來回操作,您認為莊家賺了多少?