DeFi 協議 ZeroLend 決定在二月營運三年後關閉,理由是利潤微薄、駭客攻擊和不活躍的鏈,這一消息以市場現在熟悉的基調落地。這再次提醒我們,該行業早期的樂觀情緒已經讓位於更嚴峻的現實。
Zeroland 並非個案。2025 年和 2026 年初,多個 DeFi 協議和相關加密平台相繼關閉,受到低使用率、流動性崩潰、安全事件以及從未實現持久經濟效益的代幣驅動商業模式的擠壓。例如,處理了 2700 萬筆交易的 DeFi 衍生品協議 Polynomial 最近暫停運營,優先保障用戶資金安全,並計劃在同一團隊和改進的執行路徑下重新啟動。加密貨幣領域的信心情緒已轉為謹慎。
但這種謹慎是週期性的,而非終結性的。
我們正處於熊市階段。在每個資產類別中,熊市會收縮投機需求、削弱流動性並暴露脆弱的結構。弱勢模式崩潰,強勢模式整合。我們在 DeFi 中見證的不是滅絕,而是過濾。
數據顯示輪動而非崩潰
放緩是顯而易見的。總鎖倉價值(TVL)長期以來被視為 DeFi 的標題性指標,已從 2025 年 10 月約 1670 億美元的峰值降低到二月初的約 1000 億美元。這是短時間內的急劇回撤,反映了投機資本的明顯降溫。
然而,僅憑 TVL 並不能定義結構健康狀況。
穩定幣市值持續擴大,最近突破了 3000 億美元。增長可能在邊際上有所放緩,但更廣泛的信號是明確的:流動性正在重新定位至低波動性工具和服務於實際效用的基礎設施。
機構行為強化了這一解讀。Apollo 對 Morpho(增長最快的借貸協議之一)的投資,表明了長期信念。一家萬億美元的資產管理公司不會將資本部署到它認為結構性破裂的基礎設施中。它會將資金配置到它看到效率、可擴展性和持久力的地方。數據顯示的是資本輪動,而非系統性崩潰。
DeFi 仍需解決的結構性缺口
然而,ZeroLend 的關閉凸顯了定義 DeFi 當前階段的未解決弱點。
安全風險仍然是系統性的。DeFi 通過智能合約運作,代碼控制資本流動。審計可以降低風險暴露,但無法消除它。精密的漏洞利用可以在幾分鐘內抹去多年積累的信任,因為資本可以通過程式存取。這種金融邏輯和流動性的集中使 DeFi 對攻擊者具有獨特的吸引力。
話雖如此,並非所有協議都同樣脆弱。Aave 和 Morpho 等平台已經累積了運營歷史、多次審計、深厚流動性、機構支持者以及與協議穩定性緊密相連的可見團隊。在沒有統一全球監管的行業中,聲譽充當了一種軟治理形式。
治理本身呈現第二種張力。去中心化重新分配權力;它不會消除集中。治理代幣使社群投票成為可能,但投票權重可能集中。大持有者可以影響抵押品參數、風險模型或激勵結構。因此,用戶除了承擔市場風險外,還要承擔治理風險。透明度很高。穩定性仍在成熟中。
監管仍然是第三個未解決的變數。歐洲的 MiCA 框架為加密資產廣泛引入了清晰度,但 DeFi 在很大程度上仍未定義。在美國,監管態度隨著政治週期而轉變。對去中心化協議施加 KYC 式義務的提案面臨一個實際問題:在由代碼治理的自主系統中,誰來執行合規?
目前還沒有技術架構能夠在不損害去中心化的情況下,將全球監管合規無縫嵌入無需許可的智能合約中。這種模糊性阻礙了保守資本,但並未停止開發。
為什麼 DeFi 借貸在經濟上仍然合理
矛盾的是,熊市可能是 DeFi 借貸最合理使用的時候。
長期加密貨幣持有者經常面臨流動性困境。他們的財富集中在數位資產中。在疲軟時賣出會實現損失並放棄上行敞口。以抵押品借款既保留了參與度,又釋放了穩定的流動性。
DeFi 以清晰的方式實現了這種結構。用戶質押加密資產並以通常低於 5% 的利率借入穩定幣,具體取決於資產對和利用率動態。與傳統的資產擔保借貸相比,這些條款具有競爭力,而且機制透明。抵押品比率是預先定義的,清算閾值是自動的,這意味著沒有自由裁量的信貸委員會在週期中調整條款。
清算風險是真實的。如果抵押品價值急劇下降,頭寸會被演算法關閉。但參與者事先了解參數。在中心化環境中,可能存在靈活性,但自由裁量權可能是雙刃劍。DeFi 的執行是公正的。對於精明的用戶來說,可預測性是一個特點。
洗牌實際上在過濾什麼
當前的收縮也在澄清哪些模式是可持續的。嚴重依賴代幣發行來吸引投機流動性的協議正在苦苦掙扎,因為激勵措施逐漸消退。相比之下,擁有可持續收入流、多元化流動性池、機構整合和透明治理結構的平台正在整合。
市場正在區分補貼驅動的增長和真正的借貸需求。基礎設施層級的整合,包括交易所合作夥伴關係和機構支持,正變得比表面收益更重要。
採用仍然是缺失的環節。要讓 DeFi 超越早期採用者,兩種動態必須同時演進。我說的是關於鏈上機制的更廣泛金融素養,以及抽象化技術複雜性的可信分銷渠道。
Coinbase 和 Kraken 等大型平台已經開始將 DeFi 功能整合到面向零售的環境中。當中介機構以用戶友好的介面分銷 DeFi 借貸產品時,它們充當了無需許可基礎設施與主流用戶之間的橋樑。零售需求隨理解而來。機構分銷隨需求而來。
銀行曾經完全否定加密貨幣。今天,許多銀行提供結構化敞口。同樣的漸進整合對於抵押鏈上借貸是合理的。
整合是一個必要階段
每一項金融創新都經歷補貼、投機和整合階段。DeFi 現在正處於整合階段。
ZeroLend 的關閉並不是 DeFi 失敗的證據,儘管有些人如此描述。它是 DeFi 被迫成熟的證據。因為歸根結底,壓力測試不會殺死持久的系統。它們會揭示它們。
來源: https://www.coindesk.com/opinion/2026/04/10/defi-s-shakeout-is-a-stress-test-not-a-death-sentence
