Токени проти акцій: розрив у вартості

Автор: DWF

Переклад: Jae, PANews

Ключові моменти

• Токени: високі оцінки та зниження ліквідності завдали шкоди довірі інвесторів, і кошти переходять в акції.

• Токени та акції мають подібний потенціал зростання, але їхні ризикові характеристики суттєво відрізняються: токени досягають піку швидше (<30 днів) і стикаються з більшою волатильністю; тоді як акції зберігають більш стійкі прибутки протягом тривалішого періоду.

• Акції користуються вищою оціночною премією відносно токенів: цю премію можна пояснити вимогами інституційного доступу, потенціалом включення в індекси та ширшим спектром торгових стратегій, які підтримуються акціями.

• Співвідношення ціни до виручки (P/S) забезпечує корисний орієнтир для оцінки компаній, але розбіжність в оцінці відображає важливість інших факторів, включаючи регуляторні бар'єри, диверсифікацію доходів, акціонерну вартість та настрої в галузі.

• Активність злиттів і поглинань (M&A) досягла п'ятирічного максимуму, оскільки консолідація прискорюється: можливості поглинання виявилися швидшими, ніж будівництво на місці, тоді як регуляторна відповідність стимулює стратегічні поглинання.

Поточний стан випуску токенів

Криптоіндустрія досягла переломного моменту. Надходять мільярди доларів, інституційний інтерес досягає піку, а регуляторне середовище стає все більш сприятливим. Однак для будівельників та користувачів ситуація є похмурішою, ніж будь-коли раніше. Зростаюча прірва між інституційним фінансуванням та рідним духом криптовалют є частиною більшої проблеми. Початковий децентралізований дух та експериментування шифропанків, здається, зникають, замінені входом централізованих організацій та їхнім величезним впливом.

Криптовалюти довго процвітали у високоризиковому, схожому на казино середовищі, яке поступово зникає, оскільки продуктивність токенів різко знижується. Це також підштовхується хижацькими подіями, які суттєво впливають на роздрібних інвесторів, призводячи до відтоку ліквідності з ринку.

Згідно зі звітом Memento Research, понад 80% токенів, випущених у 2025 році, наразі коштують нижче своєї ціни TGE. Проєкти особливо постраждали через складність виправдання та підтримки своїх високих оцінок, що проявляється як висока волатильність та загальна відсутність попиту на токени. Потенціал зростання також став дефіцитним, оскільки більшість токенів зіткнулися зі значним тиском продажу з моменту TGE через причини, включаючи ранній прибуток, відсутність впевненості в продукті або погану токеноміку (аірдропи, CEX тощо). Це послабило інтерес інвесторів та роздрібних трейдерів, а такі події, як феномен «10/10», ще більше посилили відтік коштів з крипторинку, викликаючи питання щодо основної інфраструктури галузі.

Зростання IPO

Тим часом у традиційному фінансовому секторі IPO виявилися дуже привабливими для криптокомпаній, з кількома помітними лістингами у 2025 році та багатьма іншими компаніями, які наразі подають заявки на IPO. Дані показують, що криптовалютні IPO залучили понад 14,6 мільярдів доларів у 2025 році, що в 48 разів більше порівняно з 2024 роком. Злиття та поглинання також показали подібний темп зростання, при цьому провідні компанії прагнуть диверсифікувати свої продуктові портфелі, що ми обговоримо докладніше нижче. Загалом видатна продуктивність цих компаній демонструє сильний ринковий попит на експозицію до цифрових активів. Ця тенденція, ймовірно, прискориться у 2026 році.

Куди тече ліквідність?

Протягом минулого року численні високопрофільні IPO та ICO залучили значні кошти. Таблиця нижче показує суму залучених коштів та початкову оцінку для кожної компанії.

Це показує, що IPO та ICO мають відносно подібні оцінки. Деякі ICO (такі як Plasma) навмисно встановлюють ціни нижче оцінок інституційних інвесторів, щоб надати роздрібним інвесторам більший потенціал зростання та доступ до ринку. У середньому IPO пропонують 12-20% своїх акцій населенню, тоді як ICO пропонують 7-12%. World Liberty Finance є помітним винятком, оскільки його пропозиція перевищує 35% загального обсягу.

Аналіз ICO та IPO показує, що токени зазвичай демонструють більшу короткострокову волатильність та коротші часи піку (<30 днів). Навпаки, акції мають тенденцію досягати стабільного зростання протягом тривалішого періоду. Варто зазначити, що, незважаючи на це, обидва є подібними з точки зору потенційного зростання.

CRCL та XPL є винятками, які зазнали значних прибутків з самого початку, пропонуючи інвесторам прибуток у 10-25 разів. Тим не менш, їхня продуктивність все ще відповідає вищезгаданій тенденції. XPL відкотився на 65% від свого максимуму протягом двох тижнів, тоді як CRCL стабільно зростав протягом того ж періоду.

Виручка: оцінка премії акцій

Подальший аналіз даних про виручку показує, що акції, як правило, мають вищу премію, ніж токени, в діапазоні від 7-40 разів та 2-16 разів відповідно. Це можна віднести до підвищеної ліквідності, що виникає внаслідок різноманітних факторів:

• Інституційний доступ: хоча позитивні настрої продовжують зростати щодо включення цифрових активів у баланси, це залишається значною мірою обмеженим авторизованими фондами (особливо пенсійними або дарчими фондами). IPO надає компаніям доступ до цього величезного пулу інституційного капіталу.

• Включення в індекси: імпульс зростання на публічних ринках значно сильніший, ніж на ончейн ринках. Coinbase приєднається до індексу S&P 500 у травні 2025 року, ставши першою криптокомпанією, яка буде включена. Це може призвести до накопичення індексних фондів/ETF та тиску покупок.

• Альтернативні стратегії: фондовий ринок дозволяє ширший спектр інституційних стратегій, включаючи опціони та кредитне плече, тоді як ончейн токени часто обмежені недостатньою ліквідністю та контрагентами.

Загалом, співвідношення ціни до виручки (P/S) показує оцінку компанії на основі її виручки за останні 12 місяців і допомагає визначити, чи вона недооцінена або переоцінена відносно своїх конкурентів. Однак фактори настроїв інвесторів поза цифрами не враховуються. Фактори, які слід враховувати при оцінці акцій/токенів, включають:

• Бар'єри та диверсифікація : це має вирішальне значення в галузі цифрових активів, що швидко розвивається. Премії сплачуються за ліцензування та регуляторну відповідність, тоді як диверсифікований бізнес-портфель підвищує цінність основного бізнесу поза простими показниками виручки.

Наприклад, Figure запустила власний пул кредитування RWA, доступний для роздрібних та інституційних інвесторів, і стала першою компанією, яка отримала схвалення SEC на випуск процентного стейблкоїна ($YLDS). Bullish — це регульована біржа, але також володіє іншими бізнесами, такими як CoinDesk, що додає цінності поза її торговими послугами. Усі ці фактори потенційно можуть сприяти надзвичайно високим преміям.

На відміну від цього, eToro здається «недооціненим» через його надзвичайно низький коефіцієнт P/S, але глибший аналіз показує, що його виручка та витрати зростають у тандемі, що не є ідеальним. Крім того, компанія зосереджується виключно на наданні торгових послуг, що призводить до обмеженої диференціації та низької норми прибутку. Тому побудова захисного бар'єру та диверсифікація бізнесу повинні бути ключовим фокусом для інвесторів.

• Акціонерна вартість: повернення капіталу інвесторам через викупи є поширеним як на ринку акцій, так і на ринку токенів, особливо для компаній з сильними можливостями генерування доходів.

Наприклад, Hyperliquid має одну з найагресивніших програм викупу, де 97% її доходів використовується для викупів. З моменту заснування допоміжний фонд викупив понад 40,5 мільйона токенів HYPE, що становить понад 4% загального обсягу. Ця агресивна програма викупу, безсумнівно, впливає на ціну, підвищуючи впевненість інвесторів, поки виручка залишається стабільною, а галузь все ще має простір для зростання. Це допомагає покращити співвідношення P/S, але, враховуючи сильну підтримку самої команди, це не обов'язково означає, що токен «переоцінений».

• Настрої в секторі: сектори з високим зростанням, підштовхувані інституційними або регуляторними подіями, природно користуються премією, оскільки інвестори шукають експозицію.

Наприклад, незабаром після IPO Circle у червні 2025 року її ціна акцій зазнала параболічного зростання, при цьому співвідношення ціни до виручки досягло піку приблизно 27. Це можна віднести до GENIUS Act, прийнятого незабаром після IPO Circle, структури, розробленої для легалізації прийняття та випуску стейблкоїнів. Як один із провідних гравців в інфраструктурі стейблкоїнів, Circle стане основним бенефіціаром.

Злиття та поглинання: значна консолідація

Звіти вказують на те, що активність криптовалютних M&A, як очікується, досягне п'ятирічного максимуму у 2025 році, що підживлюється як підвищеною активністю традиційних фінансових (TradFi) компаній, так і більш сприятливим регуляторним кліматом. Після серії криптовалютних політик адміністрації Трампа скарбниці цифрових активів (DAT) зазнали сплеску активності, оскільки утримання експозиції цифрових активів на балансах стало менш суперечливим. Компанії також змістили свій фокус на поглинання, оскільки це більш ефективний спосіб отримання конкретних ліцензій та досягнення відповідності. Загалом, встановлення регуляторної структури прокладає шлях для прискореної активності M&A.

Озираючись на минулий рік, кількість транзакцій у всіх секторах значно зросла. Три найважливіші категорії, на які інституції ставлять пріоритет:

• Інвестиції та торгівля: включаючи торгову та розрахункову інфраструктуру, токенізацію, деривативи, кредитування та DAT

• Брокерські послуги та біржі: регульовані платформи, зосереджені на цифрових активах

• Стейблкоїни та платежі : включаючи канали депозиту та зняття, інфраструктуру та застосунки

Ці три категорії становитимуть понад 96% вартості транзакцій у 2025 році, загалом понад 42,5 мільярдів доларів.

Найбільші покупці включають Coinbase, Kraken та Ripple, всі з яких розгалузилися в кілька категорій. Примітно, що, придбаючи як традиційні, так і інноваційні децентралізовані застосунки (dApps), Coinbase закріпив свої амбіції стати «застосунком для всього» і донести ончейн застосунки до мас. Це, ймовірно, випливає зі збільшення конкуренції між біржами та прагнення захопити власну базу користувачів та трафік, щоб стати «застосунком для всього».

Інші компанії, такі як FalconX та Moonpay, нарощують свої зусилля у своїх відповідних сферах, пропонуючи повний спектр послуг через взаємодоповнюючі поглинання.

Що далі для випуску «токенів»?

Незважаючи на поточні ринкові умови та настрої, ми вважаємо, що 2026 рік продовжить приносити багато позитивів для сектору цифрових активів. Ми очікуємо, що більше компаній готуватимуться до IPO, що є чистим позитивом для галузі. Це забезпечує більшу доступність та експозицію до капіталу та інвесторських пулів, таким чином розширюючи загальний пиріг.

Компанії, що очікують на IPO, включають:

• Kraken : подав свою реєстраційну заяву S-1 до SEC у листопаді 2025 року і, ймовірно, вийде на IPO на початку 2026 року.

• Consensys : повідомляється, що працює з Goldman Sachs та JPMorgan Chase, з планами на IPO в середині 2026 року.

• Ledger : орієнтується на IPO на 4 мільярди доларів, наразі працює з Goldman Sachs, Jefferies та Barclays.

• Animoca : планує придбати Currenc Group Inc. у зворотному злитті та внести в лістинг на Nasdaq у 2026 році.

• Bithumb : прагне до лістингу KOSDAQ у 2026 році з оцінкою в 1 мільярд доларів, під андеррайтингом Samsung Securities.

Шлях вперед — це не вибір між традиційними фінансами та криптовалютними інноваціями, а скоріше конвергенція. Для будівельників та інвесторів це означає пріоритет фундаментальних принципів та створення корисних продуктів, які генерують реальний, стійкий дохід. Цей зсув до довгострокового мислення може викликати деяку турбулентність, але ті, хто адаптується, скористаються наступною хвилею створення вартості.

Криптовалюта мертва. Хай живе криптовалюта.