アメリカの例外主義は終わったのか、それとも進化しているだけなのか？

アメリカン・エクセプショナリズムとは、米国が経済的、金融的、技術的、地政学的な構造的優位性を享受し、それによって世界の他の国々に対して持続的なリードを与えているという考え方を表しています。

市場においては、これは米株の数十年にわたる優れたパフォーマンス、比類のない資本の深さ、中心的な米ドル（USD）、そして「リスクゼロ」と考えられる米国債として表れています。

しかし、財政赤字が拡大し、世界貿易が再編成され、ドナルド・トランプ米大統領が2期目でより保護主義的なアジェンダを推進する中、一つの疑問が強まっています：もしこのアメリカの「プレミアム」が正常化の段階に入ったらどうなるのか？

エクセプショナリズムはどこから来るのか？

アメリカの優位性は、まず第一に、広大で流動性の高い資本市場、予測可能な法制度、失敗に寛容な起業家文化、そしてイノベーションを推進する高等教育システムに基づいています。

テック巨大企業は、他に類を見ない規模でネットワーク、データ、人工知能（AI）を産業化しています。

また、米国は炭化水素の純輸出国であるため、エネルギー面でも先進国の中で優位な立場を維持しています。

最後に、ストレス時に財務省とFRB(アメリカ合衆国連邦準備銀行)が迅速に行動する能力は、他の地域と比較して金融危機の期間を短縮することが多いです。

今日の軋みとは

いくつかの亀裂が疑念を助長しています。財政赤字と債務はより高コストな予算軌道を強いており、金利負担が政治的トレードオフに重くのしかかっています。

貿易政策は再び攻撃的な手段となり、関税引き上げや同盟国・競合国を標的とした脅しがサプライチェーンを書き換えています。

これらの措置は短期的には国内セクターを支援するかもしれませんが、コストを上昇させ、国境を越えた投資を複雑にし、報復のリスクをもたらします。

これに加えて、より政治的な要素があります。国内の二極化と機関（特にFRB(アメリカ合衆国連邦準備銀行)）の独立性をめぐる議論は、主観的なリスクプレミアムを助長します。

最後に、小さなテクノグループから過大な収益とパフォーマンスが生まれる株式市場の集中は、指数を特異なショックにより敏感にします。

反論

エクセプショナリズムを終わらせるには、他のブロックが市場規模、法の支配、金融の深さ、グローバルな貯蓄を吸収する能力、技術的リーダーシップ、エネルギー安全保障を同時に組み合わせる必要があります。

しかし、ヨーロッパ（金融の断片化、人口動態）も、中国（資本規制、ガバナンス）も、新興市場（制度的、規模）も、まだこれらすべての条件を満たしていません。

AIと先端半導体は、依然としてアメリカのエコシステム（ベンチャーキャピタル、大学、クラウド、支払能力のある顧客）によって大部分が占められています。

サイクルによって弱体化しても、米ドルは依然として主要な準備通貨であり、米国は民間資本の主要なグローバル目的地であり続けています。

トランプ、正常化か断絶か？

ドナルド・トランプの「アメリカ・ファースト」戦略には2つの目的があります：アメリカの土地での生産を再定着させることと、貿易条件を再交渉することです。

短期的には、これはより多くの国内設備投資とより少ない輸入による「異なる」成長を維持するでしょう。

中期的には、効果は適切な組み合わせに依存します。高すぎる、長期間続く関税はコスト競争力を損ない、消費者を貧困化させますが、「外科的」なターゲティングは投資のモメンタムを壊すことなく、戦略的セグメント（エネルギー、防衛、パワーエレクトロニクス）の再配置を加速させる可能性があります。

市場が注目していること

エクセプショナリズムがリバランスしているのか、崩壊しているのかを示す3つの指標：

• バリュエーションプレミアム：米国の収益が速く成長し、より良い品質（マージン、キャッシュフロー、規律あるバイバック）である限り、株価収益率（P/E）プレミアムは正当化されます。IAコアを超えた収益ドライバーの拡大は集中リスクを減少させるでしょう。
• 公的資本のコスト：米国の10年物および30年物金利が持続的に「政治的/予算的プレミアム」を組み込むようになれば、米国資産は苦しむでしょう。逆に、信頼できる公共財政の軌道はこのプレミアムを抑制するでしょう。
• 米ドルの国際的役割：景気循環的な下降は没落ではありません。グリーンバックの貿易、準備金、オフショア債務のシェアは基本的なバロメーターであり続けます。

考えられるシナリオ

1. 良性の正常化：米国の成長は穏やかだがG7を上回り、段階的なディスインフレーション、調整された関税政策。米株は引き続きアウトパフォームし、バリュエーションプレミアムは安定し、米ドルはレンジ内。アメリカン・エクセプショナリズムは強度を失うが、本質は失わない。
2. 関税の二分化：より広範な関税は第二ラウンドのインフレ、より高い資金調達コスト、国内の非テクノロジーマージンの弱体化につながる。特定のバリュー/循環セクターでのヨーロッパ/アジアによる相対的なキャッチアップ。アメリカン・エクセプショナリズムはセクター別になる。
3. 信頼ショック：予算の滑りの認識、機関の独立性に対する疑念が米国のリスクプレミアムの上昇と米ドルのボラティリティにつながる。マルチアセットの再評価のリスクがあるが、米国の深さは調整後も安全資産フローを引き続き引き付ける。

アメリカン・エクセプショナリズムは終わりを迎えるのか？

アメリカン・エクセプショナリズムはおそらく消えることはないが、形を変えています。米国はその優位性を築いた構造的な武器 - 資本、イノベーション、機関 - を保持していますが、その結果生じるプレミアムはより争われ、より循環的になり、財政的信頼性とドナルド・トランプの下での貿易政策の巧みさにより依存するようになるでしょう。

投資家にとって、正しい反射は「アメリカに賭けない」ことではなく、エクセプショナリズムを適正価格で評価し、もはや当然のものとして考えないことかもしれません。