Strategyはビットコインが8,000ドルまで暴落しても生き残れる – しかし希薄化による緩やかな出血から逃れられるか?

Strategy(旧MicroStrategy)は、株式、転換社債、優先株式を活用してビットコインが支配するバランスシートを構築し、公開市場で最も広く取引されているビットコイン代理銘柄となっています。

しかし、ビットコインが68,000ドル付近で取引され、Strategy株が130ドルを下回る水準で推移する中、投資家は同社が強制売却者とならずにBTCを購入し続けるメカニズムに注目しています。

Bloomberg Intelligenceのストラテジスト、Mike McGlone氏などの業界専門家は、ビットコインが10,000ドルまで下落する可能性があると警告しています。

この下落シナリオは同社に課題をもたらしますが、Michael Saylor氏率いる同社は、BTCが8,000ドルまで下落しても、これらの問題に対処できる能力があると確信しているようです。

しかし、より深刻な懸念を引き起こしているのは、特定のカレンダー日付と株価水準です。

2028年満期のStrategyの10.1億ドル転換社債の保有者は、2027年9月15日に同社に現金での社債買い戻しを要求できます。この特徴は、株価が社債の当初転換価格である約183.19ドルを下回って取引される場合により脅威となります。

長年にわたり、Strategyは、多くの投資家が米国のETFラッパーで現物ビットコインを簡単に購入できない市場構造から恩恵を受けてきました。

このダイナミクスは、株価が1株当たりのビットコイン保有価値を上回るプレミアムで取引される期間を支え、新規資金調達のコストを低く抑えるクッションとなりました。

現物ビットコインETFが確立された今、そのプレミアムを維持することは難しくなり、同社の戦略資金調達のための株式発行への依存度がより明確になっています。

Strategyの自社ダッシュボードは、株式ベースがいかに急速に拡大したかを示しています。2月16日時点で、同社は基本発行済株式数3億3375万5000株、希薄化後想定株式数3億6611万4000株を報告し、717,131ビットコインを保有しています。

これらの数字は、ビットコインの蓄積と、より多くの株式に請求権を分散させることの間のトレードオフを追跡する、市場にとって最も単純な方法を提供します。

2027年のプット

転換社債は、クーポンが低いため、「安価な」資金調達としてしばしば説明されます。

Strategyの2028年転換社債は0.625%の利息を支払いますが、投資家が注目しているリスクはクーポン圧力ではありません。それは、社債に組み込まれたエクイティオプションが行使されない場合に発生します。

社債は2028年9月15日に満期を迎えますが、プット日はその1年前に到来します。

2027年9月15日が近づくにつれてStrategyの株価が183.19ドルを十分に上回っている場合、社債保有者は株式への転換のインセンティブが強くなり、少なくとも現金を要求するインセンティブが弱まります。転換機能に価値があるためです。

しかし、株価が183.19ドルを下回っている場合、現金を要求することがより魅力的になり、同社は、ビットコイン連動レバレッジを寛大な条件で資金提供することを望まない可能性がある市場で、約10億ドルを満たす計画が必要です。

Strategyのダッシュボードは、その転換価格が基準点となった理由を示しています。同社は、183.19ドルに紐付けられた2028年社債を含む、各転換社債シリーズの想定株式影響をリストしています。

これは単なる会計表ではありません。1つの株価水準を事実上のストレス閾値に変えるインセンティブのマップです。

同社は、バランスシートに実質的な資産が含まれているため、ビットコインの大幅な下落でも自動的に債務超過につながるわけではないと公に主張しています。

しかし、市場のより直接的な懸念は破産計算ではありません。それは、特に株価が弱い場合に、希薄化を通じて普通株主にコストを転嫁しながら、ビットコインポジションを保護する一連の資金調達選択です。

圧力弁としての株式発行

Strategyの最近の資本調達は、株式発行がいかに中心的になったかを示しています。

2025年第4四半期の結果で、同社は四半期中に約56億ドルの総収入を調達し、2026年1月1日から2月1日の間にさらに39億ドルを調達したと報告しました。その大部分は、随時販売プログラムを通じた普通株式の売却によるものでした。

同社は、第4四半期に2476万9210株を約44億ドルで売却し、1月にはさらに2020万5642株を34億ドルで売却したと報告し、2月1日時点で普通株式ATMの下に81億ドルが残っていました。

このペースが重要なのは、希薄化が抽象的なリスクではないためです。それは運営方法です。株価が下落すると、追加の1ドルを調達するためにはより多くの株式を発行する必要があり、投資家が購入しようとしていると信じているビットコイン保有に対する1株当たりの請求権が恒久的に希薄化されます。

Strategyの基本株式数は、ダッシュボードによると、2025年末の3億1206万2000株から2月16日までに3億3375万5000株に増加しました。

これが普通株主にとっての核心的な緊張です。同社は、時間の経過とともに「1株当たりのビットコイン」を最大化するアプローチを位置づけています。

しかし、短期的には、弱い条件下で資本を調達しなければならない場合、または株価のビットコイン価値に対するプレミアムが圧縮され、圧縮されたままである場合、希薄化は知覚された利益を上回る可能性があります。

Strategyの現金準備金のトレードオフ

2027年の警告に対する直接的な反論があります。Strategyは流動性を構築し、理論上、ビットコインを売却せずに現金買い戻しをカバーできる準備金政策を概説しています。

同社は、2025年12月31日時点で23億ドルの現金および現金同等物を報告し、前年からの増加は22.5億ドルの「米ドル準備金」の設立を反映していると述べました。

同社は、準備金が2.5年分の優先配当金と債務利息をカバーするように設計されており、ATMを通じた普通株式の売却による収益で資金調達されたと述べました。

Strategyはまた、市況と流動性ニーズに基づいて調整する権利を留保しながら、これらの支払いの2〜3年分に十分な水準で準備金を維持する現在の意図を述べました。

実際には、2027年9月の現金プットをカバーするために準備金を使用することは、問題を解決するのではなく、単に問題を移すだけです。

Strategyが定期的な義務のために設計したバッファの大部分を使い果たす場合、弱いテープで優先配当金と利息カバレッジをどのように維持するかについて、より厳しい質問に直面する可能性があります。

準備金を再構築することを選択した場合、元々それを構築したのと同じツール、つまりより多くの普通株式の売却に戻る可能性があります。株価がまだ弱い場合、再構築はより低い価格でより多くの株式を発行することにつながり、それによって希薄化が複合化されます。

第3の道は社債のリファイナンスです。それは準備金を保持しますが、それでも当時の戦略構造に資金を提供する資本市場の意欲に依存しています。

アイデンティティがビットコインに結びついている企業にとって、主要なリスクはビットコインがどこで取引されるかだけではありません。問題は、よりシンプルなETFエクスポージャーが利用可能な場合に、投資家が企業証券を通じてレバレッジビットコインエクスポージャーに資金を提供し続ける意欲があるかどうかになります。

Strategyの優先資金調達とコストの上昇

一方、Strategyの資金調達スタックは転換社債と普通株式に限定されていません。

Michael Saylor氏率いる同社は最近、STRCとして知られる変動金利優先株を含む「デジタルクレジット」プラットフォームの一部として説明する優先証券も発行しています。

第4四半期の結果で、Strategyは、STRCが表示価格100ドル付近で取引されるように意図されたルールベースの配当調整フレームワークを強調しました。

このフレームワークは、STRCが指定されたレベルを下回って取引される場合、配当率の増加を検討します。

たとえば、同社は、月間加重平均価格が95ドルを下回る場合は配当率を50ベーシスポイント以上増加させ、95ドルから98.99ドルの間で取引される場合は25ベーシスポイント以上増加させることを推奨する意向であると述べました(取締役会の承認を条件とします)。

普通株主にとって、その構造は第2種類の反射性を組み込んでいます。リスク選好が低下し、優先価格が弱まる場合、価格を守るために配当率が上昇する可能性があります。より高い資金調達コストは、追加資本を調達する必要性を高める可能性があります。

同社がそれを行うために普通株式発行に頼る場合、希薄化は再び圧力弁になります。

これが、ストレス論争が移った理由です。問題は、Strategyが明日717,131BTCを売却することを余儀なくされるかどうかではありません。問題は、時間の経過とともにビットコインの売却を避けることがどれほど高価になるかです。

今から2027年まで何を見るべきか

ビットコイン価格予測の業界予測は広範囲にわたり、スタンダードチャータードは、ビットコインが回復する前に50,000ドルに向けて下落する可能性があると警告し、2026年末の目標を100,000ドルに引き下げました。

Strategyにとって、鍵はどの数字が予測戦いに勝つかではありません。それは、各パスが希薄化の問題を推進する2つの変数にどのように影響するかです。

第1は、2027年9月15日が近づくにつれて株価が183.19ドルを超えるレベルを回復できるかどうかであり、これは社債保有者のインセンティブを変え、現金要求の可能性を減らします。

第2は、2027年のプットのオプションを開いたままにしながら、約2.5年分の優先配当金と債務利息をカバーすると推定される22.5億ドルの準備金を含む、現金カバレッジ姿勢を維持するためにStrategyが発行しなければならない株式の量です。

レンジ相場のビットコイン市場でも、株価が弱いままで、同社が不利な価格で資本を調達することを余儀なくされる場合、依然として苦痛となる可能性があります。Strategyが資金調達を続けても、リバウンドは希薄化圧力を緩和できます。調達される1ドルごとに必要な株式が少なくなるためです。

ウォール・ストリート・ジャーナルが引用したアナリストは、これまでの資本調達と準備金を考えると、即座の財務リスクは見られないと述べています。

普通株主にとって、前向きな質問はより狭く、タイムライン上で発生します。

ビットコインが8,000ドルに近づくことがなくても、Strategyはビットコイン戦略を複数年の希薄化戦略に変えることなく、2027年9月15日まで橋渡しできるでしょうか?

この投稿「Strategyはビットコインが8,000ドルに暴落しても生き残ることができるが、希薄化のゆっくりとした出血から逃れることはできるか?」は最初にCryptoSlateに掲載されました。