La Loi sur la clarté constitue une « menace pour la souveraineté économique ». Alors pourquoi Donald Trump y tient-il autant ?

Wolfgang Münchau est chroniqueur pour DL News. Il est co-fondateur et directeur d'Eurointelligence, et rédige une chronique sur les affaires européennes pour UnHerd. Les opinions exprimées sont les siennes.

Il est difficile de surestimer l'importance des cryptomonnaies pour l'administration Trump. Au cœur de cette question se trouve un combat pour l'avenir du dollar, comme l'a admis Scott Bessent, le secrétaire au Trésor américain, dans son récent éditorial du Wall Street Journal. Par extension, il s'agit de garantir le rôle des États-Unis en tant que superpuissance mondiale.

Après l'adoption du Genius Act l'année dernière, un cadre réglementaire favorable aux crypto pour les émetteurs de stablecoins, la grande question désormais est de réglementer le reste de l'industrie. Cela inclut les plateformes et les intermédiaires par lesquels les émetteurs de stablecoins interagissent avec le public.

L'objectif ultime est de dynamiser l'émission d'actifs numériques dans l'économie américaine – via les stablecoins ; les actifs tokenisés qui remplacent les actions ordinaires ; les échanges décentralisés ; et des moyens totalement nouveaux pour les entreprises de lever des fonds et pour les particuliers d'épargner.

Controversé

Le cadre réglementaire pour accomplir cette tâche est le Clarity Act qui se trouve actuellement devant le Comité bancaire du Sénat, et qui pourrait faire l'objet d'un vote complet au Sénat le mois prochain.

Il est, sans surprise, controversé. Les banques sont vent debout contre lui, car il ouvre une porte dérobée permettant aux plateformes d'offrir des récompenses cachées aux détenteurs de stablecoins — qui ressemblent étrangement à des taux d'intérêt.

Le Genius Act a déjà interdit les paiements d'intérêts par les émetteurs de stablecoins, mais il a laissé une porte dérobée ouverte à divers nœuds du réseau de stablecoins pour offrir des récompenses.

Les banques craignent que cela ne provoque une fuite des dépôts. Un stablecoin qui offre des intérêts, ouvertement ou sous des formes cachées, serait bien plus qu'un simple dollar virtuel utilisable pour les paiements en ligne. Il se transformerait en compte du marché monétaire.

Il offrirait très probablement des taux d'intérêt proches des taux au jour le jour sur les marchés monétaires. Aucune banque ne pourrait rivaliser avec cela. Ce serait le début de la fin pour les banques. Je soupçonne que ce n'est pas un défaut de la législation proposée, mais une caractéristique.

Le gouvernement américain a un intérêt évident à ce que cette législation soit adoptée, idéalement dans une version imposant peu de restrictions. L'idée est que plus le régime devient libéral, plus l'industrie crypto mondiale est susceptible de migrer vers les États-Unis.

L'UE est essentiellement hors jeu ici. La réglementation Markets in Crypto-Assets, adoptée en 2023, est un régime beaucoup plus contraignant que les Genius et Clarity Acts combinés.

La raison pour laquelle l'administration américaine s'intéresse à l'industrie crypto est qu'elle considère la crypto comme un moyen d'étendre le pouvoir économique américain sur le reste du monde. Son pouvoir actuel repose essentiellement sur le privilège exorbitant du dollar américain en tant que plus grande monnaie fiduciaire du monde.

Il n'y a pas de concurrents. L'euro est une grande devise, mais la zone euro est une économie fragmentée, à ce stade plus susceptible de se fragmenter davantage que de s'unir. Le renminbi ne peut défier le dollar tant que la Chine impose des contrôles de capitaux.

La plus grande menace pour le dollar vient d'un vaste cryptoverse en dehors des États-Unis. Celui qui exercera le contrôle réglementaire sur l'industrie crypto réglementera la finance mondiale à l'avenir. Les États-Unis espèrent devenir le premier pays à offrir un régime réglementaire complet, cohérent mais léger pour l'industrie crypto.

Le MiCA de l'UE est certainement complet. Bruxelles est douée pour ce genre de choses. Mais personne ne peut accuser le MiCA d'être léger.

Optimisme du dollar

Bessent lui-même a déclaré qu'on ne peut pas tenir pour acquis le rôle de leader du dollar américain. Il a raison. Le privilège exorbitant donne aux administrations américaines le droit d'emprunter plus qu'elles ne le pourraient autrement.

Il y a énormément d'optimisme complaisant concernant le dollar, en particulier parmi les économistes internationaux américains. Ils sont tous, sans exception, sceptiques vis-à-vis de la crypto. L'un d'eux est le célèbre économiste international Maurice Obstfeld, qui note que tout l'intérêt des stablecoins est de donner au gouvernement américain plus de marge de manœuvre pour emprunter, à moindres coûts. Mais il ne pense pas que cela fonctionnera.

Les résidents américains échangeront leurs soldes bancaires contre des stablecoins. Ce ne serait donc qu'un réaménagement des actifs nationaux, soutient-il. Qu'en est-il des étrangers ? Bessent a estimé le potentiel des détentions étrangères de stablecoins en dollars à 3,7 billions, mais Obstfeld pense qu'eux aussi ne feront que réaménager leurs avoirs.

« Les résidents de pays moins solvables qui détiennent des dollars dans des comptes américains (contournant souvent la loi nationale) pourraient simplement les dépenser en stablecoins », a-t-il déclaré. « Les Argentins détiendraient, selon les informations, 271 milliards de dollars dans des comptes offshore (et cachés dans des matelas), qu'ils pourraient utiliser pour acheter des stablecoins américains. »

Je ne pense pas que ce soit ainsi que cela fonctionnera.

Disons que l'UE échoue à créer une devise numérique bien fonctionnelle, les gens pourraient être tentés de détenir des soldes en stablecoins comme moyen pratique d'effectuer des transactions en ligne. Ils n'échangeraient pas des soldes bancaires en dollars contre des stablecoins en dollars, mais vendraient plutôt des actifs en euros pour obtenir la monnaie numérique. Ce serait une version moderne d'un ancien phénomène connu sous le nom de loi de Gresham : la mauvaise monnaie chasse la bonne.

Si les Européens commençaient à utiliser des stablecoins pour certains paiements, ils voudront probablement épargner une partie de leurs revenus en dollars américains — ou en stablecoins comme instrument d'épargne. L'UE pourrait interdire l'utilisation de stablecoins en devises étrangères. Ils insisteront presque certainement pour que l'euro soit toujours proposé comme moyen de paiement légal acceptable dans toute transaction commerciale.

En fin de compte, je ne pense pas qu'il sera possible d'empêcher les acheteurs et les vendeurs de négocier dans la devise qu'ils préfèrent tous les deux. Nous parlons d'un scénario futur dans lequel l'industrie crypto aura usurpé des parties des marchés financiers traditionnels. Le stablecoin américain sera à ce moment-là devenu un produit d'épargne et de transaction compétitif partout dans le monde.

Si l'on considère ensuite la combinaison des stablecoins et de l'intelligence artificielle, une industrie que les États-Unis dominent également, il est fort probable que le reste du monde sera dominé par l'industrie financière américaine de manières encore plus nombreuses qu'il ne l'est déjà.

Contrairement aux macroéconomistes qui considèrent la crypto comme une arnaque, ou au mieux comme un non-événement, je vois les stablecoins comme une menace potentielle pour la souveraineté économique et comme un risque potentiel pour la stabilité financière.

Il n'y a pas d'assurance-dépôts dans le système. Si un grand émetteur de stablecoins, ou une plateforme, faisait faillite, il n'y aurait pas de filet de sécurité. Les effets de contagion financière seraient massifs.

Si votre horizon temporel ne s'étend pas au-delà de la durée de vie restante de l'administration Trump, il serait raisonnable de s'attendre à ce que la bulle se gonfle avant de se dégonfler. Je comprends pourquoi la Maison Blanche et Bessent y tiennent tant.

Je peux également voir que le reste du monde, et en particulier les Européens, pourraient être en train de marcher en somnambule vers un monde nouveau qu'ils comprennent à peine.